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自2015年12月以來，焦煤期貨市場呈現觸底反彈格局，主力1605合約已累計反彈15%。在基本面弱穩格局下，這樣的漲幅已經頗為可觀。隨著期貨貼水格局的逐步修正以及下游品種帶動作用弱化，焦煤走勢可能已經觸及階段性價格的上沿，繼續上漲已經面臨較大的基本面壓制。

　　逃不開的需求收縮周期

　　2015年以來，國內經濟增長方式開始出現較大轉變，基礎設施建設和房地產投資增幅持續下滑，導致以鋼鐵、煤炭為代表的傳統行業受到直接沖擊。國家統計局的數據顯示，2015年12月，全國工業增加值同比增速僅為5.9%，低于2014年同期2個百分點，處于2000年以來的最低水平附近。傳統能源行業在經濟轉型中受到沖擊具有內在的必然性，難以為外部政策所左右。作為煉鋼原材料的焦煤市場需求已經步入長周期下滑通道，據我們估算，2015年，我國焦煤需求下滑約2.5%。在此基礎上，今年我國焦煤需求仍可能繼續下滑3%。

　　從需求端來看，焦煤市場難有上漲基礎。從中短期市場來看，焦煤需求也不會有大起色。一方面，鋼廠和焦化廠的補庫存暫時告一段落；另一方面，鋼廠和焦化廠都處于去庫存周期。受悲觀預期和政策限制因素的制約，鋼廠和焦化廠的開工水平始終難以復蘇，疊加貿易環節在穩定需求過程中起不到應有的作用，焦煤上漲機會渺茫。

　　產能錯配矛盾很難緩解

　　2012年以來，受產能投放周期與需求周期錯配沖擊，焦煤價格進入下行周期，目前已經跌至十年前的水平。但市場機制下的產能過剩問題仍未得到有效緩解，甚至呈現愈演愈烈的態勢，原因在于產能投放的滯后性效應。2015年，政策層面關于煤炭行業“去產能”的改革細則不斷出臺，體現了政府推動行業健康發展的決心，未來2—3年，“供給側改革”都將是行業一成不變的話題。

　　價格走勢主要取決于供給端變化：一是市場機制下過剩產能的集中退出；二是政策力度持續強化，并得到有力執行。但受制于龐大的存量產能、仍在投放的新增產能以及大型煤企承擔的大量社會責任，我們判斷，以上兩點能否出現以及出現的時點均有很大的不確定性。因此，未來2—3年，焦煤價格仍以低迷為主，階段性的回暖講究天時地利人和，但難成主流。

　　階段性預期提振難持久

　　期貨源于現貨，但又不同于現貨，反映的是未來的供需形勢，故而市場預期對期貨市場影響頗深。從大周期角度來看，焦煤市場將面臨深度調整，但從中短期市場預期的角度來看，階段性預期好轉將對市場有利好刺激，尤其是政策層面傳達的聲音會給市場足夠的想象空間。

　　2016年是供給側調整之年，近期一系列“去產能、去杠桿”的細則已經陸續出臺，政府“去產能”決心非常堅定。市場預期有所改觀，焦煤期貨走勢強于基本面，前期市場的大幅貼水格局以及國內大宗商品市場整體氛圍好轉，對市場也有所支撐，但焦煤價格中長期走勢仍需回歸基本面。

　　當需求萎縮成為既定事實，供給側調整將是決定價格走勢的關鍵因素。盡管焦煤市場正在經歷一場去產能的過程，但從行業特征和穩增長需求來看，中短期不足以改變行業供給過剩格局。目前，焦煤現貨價格仍維持弱勢格局，一季度市場風險仍在集聚，期貨市場繼續上漲將面臨較大的做空壓力。

• [責任編輯：Chen Zhen Seng]